Пресс-релиз от 20.01.2014


«Главная дорога» (ОАО)

Рейтинговое агентство AK&M подтвердило ОАО «Главная дорога» рейтинг кредитоспособности по национальной шкале: «А», 1-й подуровень, с позитивным прогнозом.

Рейтинг «А» означает, что ОАО «Главная дорога» относится к классу заемщиков с высокой степенью кредитоспособности. Риск несвоевременного выполнения обязательств низкий, вероятность реструктуризации долга или его части минимальна.

ОАО «Главная дорога»– компания, специально созданная в соответствии с законодательством России для реализации проекта по строительству и эксплуатации платной дороги «Новый выход на МКАД с федеральной автомобильной дороги М-1 «Беларусь» Москва – Минск» (соединительная автомобильная магистраль от Московской кольцевой автомобильной дороги в районе транспортной развязки с улицей Молодогвардейской до федеральной автомобильной дороги М-1). ОАО «Главная дорога» является SPV-компанией, организованной консорциумом компаний ALPINE BAU, BRISA-Auto-estradas de Portugal, FCC, УК ЛИДЕР, ООО «Стройгазконсалтинг», и ОАО «Газпромбанк». Проект реализуется в рамках государственно-частного партнерства. В рамках проекта заключено концессионное соглашение сроком 30 лет, в котором ОАО «Главная дорога» выступает концессионером, Российская Федерация (Федеральное дорожное агентство) – концедентом (далее – концессионное соглашение). Общая стоимость строительства автодороги (чистые капитальные затраты) с учетом НДС составляет 25,5 млрд. руб. Дорога построена и сдана в эксплуатацию, с 1 января 2014 г. начался сбор проездных платежей.

Основными факторами, поддерживающими рейтинговую оценку ОАО «Главная дорога», являются обусловленные условиями концессионного соглашения государственные гарантии по проекту и участие в финансировании проекта со стороны государства, сдача построенной автодороги в коммерческую эксплуатацию, высокая доходность по проекту, обеспеченность расходов на обслуживание и погашение обязательств положительными денежными потоками  и низкие эксплуатационные риски.

 

Наличие обусловленных условиями концессионного соглашения государственных гарантий можно считать определяющим фактором поддержки высокой рейтинговой оценки кредитоспособности ОАО «Главная дорога». Условия концессионного соглашения государства с ОАО «Главная дорога» предусматривают полную компенсацию основной суммы долга и процентных платежей по эмитируемым облигационным займам со стороны государства в случае расторжения Концессионного соглашения, в том числе в случае дефолта концессионера. Обязательства по облигациям будут исполнены даже в случае незапланированных негативных изменений в проекте и его реализации, в том числе в условиях значительного ухудшения финансовых показателей проекта. Во многом надежность облигационных займов определяется уровнем кредитоспособности России.

Весьма важным обстоятельством является и участие в финансировании проекта со стороны государства. Существенная часть объема финансирования строительства автодороги (11 млрд. руб.) осуществляется за счет средств Инвестиционного фонда РФ. Общая доля государственной поддержки проекта без учета госгарантий составляет более 30%. Финансовое участие государства в проекте можно классифицировать как положительный фактор поддержки кредитоспособности. Защищенность инвесторов обуславливается в том числе и особым контролем за реализацией проекта со стороны надзорных органов.

Проведенный анализ эффективности проекта свидетельствует о высоком уровне доходности по проекту. Внутренняя  доходность проекта (IRR) до вычета налогов и выплат по долгам составляет 19,08%, по номинальному денежному потоку и 14,21% - по реальному денежному потоку.  Внутренняя доходность проекта (IRR) до выплат по долгам после выплат налогов равняется 16,58% по номинальному денежному потоку и 11,81% по реальному денежному потоку. Это достаточно высокие значения, свидетельствующие о значительной эффективности и высоком потенциале проекта. При этом можно отметить невысокие объемы прибыли и уровни рентабельности в кратко и среднесрочной перспективе и поздний период формирования положительных денежных потоков для акционеров.

Ключевое значение имеет завершение строительства объекта и сдача автодороги в коммерческую эксплуатацию. С 1 января 2014 г. началось формирование денежного потока ОАО «Главная дорога» от основной деятельности.

Как показывает анализ проекта, все расходы на обслуживание и погашение обязательств в достаточной мере обеспечены положительными денежными потоками. Так, минимальное значение прогнозируемого коэффициента покрытия долга (денежные потоки, доступные для обслуживания долга, отнесенные к соответствующим расходам на обслуживание и выплату основной части долга) с учетом средств резервного счета и текущих денежных средств составляет 2,24 в 2015 году, при этом среднее значение в течение всего периода проекта равняется 4,91. Таким образом, ожидаемых прогнозных денежных потоков по финансовой модели проекта, достаточно для обслуживания и погашения обязательств. В определенной степени фактором риска при этом являются невысокие значения показателей покрытия обязательств по проекту до 2017 года. Кроме того, отдельно можно отметить невысокие относительно объемов платежей объемы прогнозной выручки и EBITDA в первые годы существования проекта.

Прогнозная динамика платежей по обязательствам свидетельствует об отсутствии существенных пиковых долговых нагрузок. Для снижения нагрузок в периоды основных выплат при реализации проекта используется резервный счет для обслуживания долга, на который предварительно зачисляются свободные денежные средства для использования их в целях погашения долговых обязательств и процентов по ним. Выпущенные облигации (кроме двух краткосрочных выпусков, выкупаемых на стадии строительства акционерами) будут линейно амортизироваться в течение последних 8 лет обращения бумаг. Проведенный анализ графика выплат свидетельствует о достаточной равномерности формирования средств для погашения долга при отсутствии пиковых выплат. График погашения сбалансирован с денежными потоками и обладает высокой степенью устойчивости.

В пользу высокой рейтинговой оценки эмитента в значительной степени свидетельствуют низкие риски, связанные непосредственно с эксплуатацией автодороги, что обусловлено условиями концессионного соглашения и проводимой в рамках реализации проекта политикой риск-менеджмента. Контроль за качеством и условиями эксплуатации четко регламентирован по срокам, мероприятиям и формам. Важным аспектом, снижающим риски финансовых и прочих потерь в процессе эксплуатации автодороги и повышающим рейтинговую оценку, является достаточно высокий уровень страхового покрытия основных рисков по проекту. Также необходимо отметить дополнительное покрытие рисков банковскими гарантиями на эксплуатационной стадии. Крайне важным позитивным фактором обеспечения успешной реализации проекта и исполнения им обязательств по привлеченным займам является и заложенная в условия соглашения возможность получения концессионером компенсации от концедентав случае негативного изменения законодательства, выявления геологических рисков, необходимости изменения проектной документации и прочих подобных существенных изменений, не связанных с деятельностью концессионера, а также наличие гибкого механизма изменения параметров и условий эксплуатации и строительства дороги.

К факторам, сдерживающим уровень рейтинга, относятся риск снижения запланированных доходов, значительная доля заемных средств в финансировании проекта и высокая неопределенность стоимости обслуживания облигационных займов.

 

Существенным фактором, сдерживающим рейтинговую оценку, является риск  снижения доходов от запланированного уровня, прежде всего из-за невысокого уровня спроса со стороны пользователей автодороги. Предполагается вывод рабочей пропускной способности дороги на оптимальный уровень к 2031 году. В целом прогнозы темпов роста и динамики объемов трафика можно расценивать как реалистичные. Хотя в условиях отсутствия аналогов и прецедентов  прогнозирование движения на платной дороге в России и затруднено (потенциал трафика, кроме того, во многом определяется пропускной способностью МКАД), что обуславливает высокий уровень неопределенности оценок доходов компании в части данной составляющей. Достаточно высокий уровень предложенных в рамках концессионного соглашения тарифов также может негативно отразиться на спросе на услуги платной автодороги.

Реализация проекта обуславливается достаточно высокой потребностью в заемных средствах. Необходимый объем финансирования строительства автодороги (объем инвестиций с учетом капитальных, финансовых и прочих затрат) составляет 32,4 млрд. руб. Более 60% необходимого финансирования для строительства мобилизуется в виде заемных средств с помощью эмиссии шести облигационных займов (в том числе двух краткосрочных и одного долгосрочного, выкупаемых акционерами). Максимальный объем долга будет накоплен в первом полугодии 2014 года, когда величина основных обязательств достигнет 21,06 млрд. руб. Суммарные выплаты по долгу превысят 40 млрд. руб. Коэффициент финансовой независимости компании (доля заемных средств в активах) в случае выполнения прогнозируемых финансовых показателей до 2028 года будет находиться в пределах 0,35 - 0,48. Таким образом, в структуре баланса на долю заемных средств будет приходится существенная часть источников активов, а, следовательно, обязательства компании не будут покрыты собственными средствами. Вместе с тем, учитывая параметры проекта и условия финансирования, подобное соотношение можно считать приемлемым даже для консервативных инвесторов, а значительную долю заемных средств в активах - оправданной.

Существенным элементом риска выступает высокая неопределенность стоимости обслуживания облигационных займов. По основным источниками средств - трем размещаемым на рынке выпусками и долгосрочному выпуску, выкупаемому акционерами, согласно параметрам выпусков ставка рассчитывается главным образом по формуле уровень инфляции плюс ½ прироста ВВП РФ в предшествующий выплате купона год. Таким образом, параметры определения ставки по эмитируемым ценным бумагам напрямую зависят от уровня инфляции и ВВП в длительном прогнозном периоде. Слабая предсказуемость макроэкономических параметров в долгосрочной перспективе предопределяет неопределенность стоимости обслуживания обязательств. При этом можно ожидать, что в ближайшие годы уровень доходности по облигациям будет достаточно высоким, однако в дальнейшем по мере снижения уровня инфляции и выхода экономики России на траекторию равномерного роста доходность и расходы на текущее обслуживание долга снизятся. При этом неопределенность стоимости обслуживания займов компенсируется индексацией тарифов также по инфляции предшествующего года. 

 

ОАО «Главная дорога»  является  компанией  специального назначения (Special Purpose Vehicle),созданной 13.11.2007 консорциумом компаний ALPINE BAU (Австрия), BRISA-Auto-estradas de Portugal (Португалия), FCC (Испания), УК ЛИДЕР, ООО «Стройгазконсалтинг», и ОАО «Газпромбанк».   Концессионное соглашение о финансировании, строительстве и эксплуатации на платной основе «Нового выхода на Московскую кольцевую автомобильную дорогу с Федеральной автомобильной дороги М-1 «Беларусь» Москва - Минск», между Российской Федерацией, с одной стороны и Открытым акционерным обществом «Главная дорога», с другой стороны, было заключено 5 августа 2009 года

 

ОАО «Главная дорога» является эмитентом трех находящихся в обращении выпусков облигаций. Облигационный заем серии 4-03-12755-А   размещен 22.11.2010, номинал выпуска составил 8 млрд. руб.,  срок окончательного погашения – 30.10.2028.;  облигационный заем серии  4-06-12755-А размещен 28.12.2012, номинал выпуска составил 8,17 млрд руб., срок окончательного погашения - 08.12.2028; облигационный заем серии  4-07-12755-А размещен 20.11.2012, номинал выпуска составил 1,4 млрд руб., срок окончательного погашения - 30.10.2029.

 

Рейтинговым агентством AK&M  облигационному займу серии 4-07-12755-А  в 2013 г. подтвержден рейтинг кредитоспособности «А» с позитивным прогнозом, облигационному займу серии 4-03-12755-А  в 2014 г. подтвержден рейтинг кредитоспособности«А» (последний прогноз рейтинга – позитивный) и облигационному займу серии 4-06-12755-А в 2014 г. подтвержден рейтинг кредитоспособности «А+» со стабильным прогнозом.

Данный пресс-релиз подготовлен на основе Отчета о присвоении рейтинга кредитоспособности ОАО «Главная дорога».

Рейтинг, а также любая информация и выводы, содержащиеся в пресс-релизе, должны рассматриваться исключительно как мнение о кредитоспособности, а не рекомендация по покупке-продаже ценных бумаг или предоставлению компании заемных средств.

Рейтинговое агентство AK&M не принимает на себя никакой ответственности в связи с любыми интерпретациями, выводами и последствиями, связанными с применением третьими сторонами результатов проведения рейтинговой оценки.

Рейтинговое агентство АК&М является ведущим независимым национальным рейтинговым агентством в России. Начало рейтинговой деятельности – 1993 год.

Рейтинговое агентство АК&M аккредитовано Министерством финансов Российской Федерации (приказ №452 от 17 сентября 2010 года).

Рейтинги АК&M признаны ЦБ РФ (в качестве условия для доступа к беззалоговому кредитованию – Положение 323-П), ВЭБ (в качестве условия для получения субординированных кредитов) и МСП Банком (в качестве условия для работы по программе кредитования малого и среднего бизнеса), РОСНАНО (в качестве условия отбора банков для оказания услуг РКО проектным компаниям в рамках инвестиционных проектов),ММВБ (в качестве условия для включения облигаций в базу расчета корпоративного и муниципального индексов, а также включения облигаций в листинг), признаны Постановлением Правительства РФ в качестве условия для рекапитализации банков. Кроме того Рейтинговое агентство АК&М получило признание АИЖК, а также аккредитовано СРО «Национальная фондовая ассоциация».

 


Москва, ул. Губкина, 3
ЗАО «Рейтинговое агентство АК&M»
www.akmrating.ru
Аналитик: Чумаченко А.Г.
Тел: (495) 916-70-30, Факс: (499) 132-69-18

Яндекс.Метрика